Rekordhoch. Und trotzdem billiger als im Januar.

Das Extrembeispiel liefert ausgerechnet der Rekordhalter selbst: Nvidia meldete 96,2 Milliarden Dollar Quartalsumsatz, ein Plus von 106 Prozent gegenüber dem Vorjahr, bei erwarteten 92 Milliarden; allein das Rechenzentrumsgeschäft steht mit 89 Milliarden für 92 Prozent des Konzernumsatzes, der Ausblick von 108 Milliarden für das laufende Quartal liegt erneut über den Schätzungen. Die erste Kursreaktion war dennoch ein Minus von einem Prozent — erst mit den Details und dem Auftritt von Konzernchef Jensen Huang („Die Nachfrage verläuft parabolisch“) drehte die Aktie auf plus 4,7 Prozent. Die Latte liegt inzwischen so hoch, dass „besser als erwartet“ allein nicht mehr genügt. Bemerkenswerter ist die Bewertung: Das KGV auf die erwarteten Gewinne liegt bei rund 19 — vor einem Jahr waren es 84. Der Kurs ist gestiegen, die Gewinne sind schneller gestiegen: Die Aktie wurde relativ gesehen billiger, während sie teurer aussah. Dieses Muster ist die Geschichte des gesamten Marktes in diesem Jahr.

Gewinnschub statt Gier — und eine Rally in der Breite

Steigende Kurse können zwei sehr verschiedene Treiber haben. Der eine ist die Angst, etwas zu verpassen — an der Börse als FOMO bekannt („Fear of Missing Out“). Der andere ist schlicht: Die Unternehmen verdienen mehr. Für Letzteres kursiert inzwischen das Kürzel FEMO — „Fabulous Earnings Momentum“, ein fabelhafter Gewinnschub. Man muss das Wort nicht mögen, aber es beschreibt die Lage: Diese Rally wird von Gewinnen getragen, nicht von reiner Stimmung. Das ist der gesündeste Treibstoff, den ein Aufschwung haben kann.

Dazu passt die oft übersehene Breite der Bewegung: Die berühmten Magnificent 7 — die sieben großen US-Technologiewerte — haben in diesem Jahr im Durchschnitt nur rund 2 Prozent zugelegt. Die übrigen 493 Aktien des S&P 500 dagegen über 16 Prozent. Die Rally wird also gerade nicht von den üblichen Verdächtigen getragen, sondern vom breiten Markt — ein Signal von Belastbarkeit. Richtig bleibt zugleich: Diese sieben Titel stellen nach wie vor rund ein Drittel des Index. Die Konzentration ist real und gehört auf den Risikoradar, auch wenn sie in diesem Jahr nicht der Renditetreiber war.

Die Schwerkraft der fünf Prozent

Am Anleihenmarkt hielt die geliehene Ruhe der Vorwochen nicht: Die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen stieg am vergangenen Freitag auf 4,74 Prozent, ein Jahreshoch — begleitet von einer Marke für die Geschichtsbücher: Die US-Staatsschulden übersprangen erstmals 40 Billionen Dollar. Seither ist etwas Druck entwichen. Finanzminister Scott Bessent brachte das Staatskonto mit knapp einer Billion Dollar für Anleihekäufe ins Spiel, und der Ölpreis fiel — Brent zuletzt unter 87 Dollar, der vierte Verlusttag in Folge, nachdem Iran und Oman einen ersten Rahmen für die Hormus-Gewässer beschlossen. Die Zehnjährigen rentieren wieder bei 4,64 Prozent.

Zur ehrlichen Einordnung gehören zwei weitere Zahlen. Erstens die Inflation: Die US-Kerninflation lag am Mittwoch bei 3,3 Prozent — und damit liegt die Teuerung seit über 60 Monaten über dem Zwei-Prozent-Ziel der Notenbank. Das nagt real an jeder Nominalrendite. Zweitens das Wachstum: Das nominale US-Wirtschaftswachstum von rund 6,5 Prozent liegt weiterhin deutlich über den Renditen. Die vielzitierten „Bond Vigilantes“, die Anleihewächter, die von Staaten höhere Zinsen verlangen, wenn das Vertrauen schwindet, sind wachsam — aber noch entspannt: Steigende Zinsen spiegeln derzeit auch Wirtschaftskraft, nicht nur Misstrauen. Die wichtigste Marke bleibt die Region um 5 Prozent am langen Ende: Solche Renditen sind eine reale Schwerkraft, die Kapital anziehen kann — auch aus dem Aktienmarkt.

Nur: Der faire Vergleich lautet nicht „5 gegen 5″. Zinsen und Kupons sind fest — planbar wie ein Mietvertrag, aber ohne Wachstum; nach gut 3 Prozent Inflation bleibt real wenig übrig. Die Gewinnrendite der Aktien — das umgedrehte KGV, bei 20 also rund 5 Prozent — wächst dagegen mit, wenn die Gewinne steigen. Fest gegen wachsend: Das ist die eigentliche Abwägung, und sie ist so spannend wie seit den frühen 2000er-Jahren nicht, weil es solche Zinsen seither kaum dauerhaft gab.

Risse beim US-Konsumenten — und Zollstreit 2.0

Das Warnsignal der Woche kam aus dem Einzelhandel. Walmart, der größte US-Händler, schlug die Erwartungen und erhöhte die Prognose — und erlebte trotzdem den schlechtesten Handelstag der Aktie seit 2022. Der Grund stand im Kleingedruckten: Das US-Kerngeschäft wächst so langsam wie seit über sechs Jahren nicht. Der Autoteilehändler Advance Auto Parts brach um 21 Prozent ein und begründete das mit angespannten Haushaltsbudgets; eine Gewinnwarnung von JD Sports zog auch adidas und Puma nach unten. Da rund 70 Prozent der US-Wirtschaft am Konsum hängen, ist das mehr als eine Randnotiz: Wenn der Konsument schwächelt, wackelt das Fundament.

In dieses Bild passt die zweite Meldung der Woche: Der Zollstreit ist zurück — diesmal nicht mit China, sondern mit Kanada, dem größten Handelspartner der USA. Seit Samstag gelten US-Zölle von 50 Prozent auf kanadische Güter im Volumen von 20 Milliarden Dollar; Premierminister Mark Carney („Man befindet sich im Krieg, wenn man angegriffen wird — und wir wurden angegriffen“) kündigte Gegenzölle Dollar für Dollar zum 8. September an. Die Abhängigkeiten sind erheblich: Kanada liefert 99 Prozent der amerikanischen Erdgas-Importe, 85 Prozent der Stromimporte und 60 Prozent des Rohöls. Bemerkenswert ist die Gelassenheit der Börse — anders als beim weltweiten Ausverkauf nach der ersten Zollwelle 2025 unterscheidet der Markt inzwischen besser zwischen Schlagzeile und tatsächlichem Schaden. Ernst nehmen, ohne alarmiert zu sein: Zölle wirken am Ende wie eine Steuer, die der Verbraucher bezahlt. Enge Budgets plus teurere Importe drücken auf die Margen — genau dort, wo Geschäftsmodelle auf sorglos gezückte Kreditkarten gebaut sind. Deshalb schauen wir jetzt besonders auf zwei Eigenschaften: Preissetzungsmacht und Bilanzqualität. Wo beides vorhanden ist, lassen sich solche Phasen überstehen; Versprechen ohne Gewinne haben es dagegen schwer. Ein Lichtblick am Rande: Deutschland meldete ein auf 0,3 Prozent nach oben revidiertes Quartalswachstum — und den vierten Anstieg des Ifo-Geschäftsklimas in Folge.

Warnungen ernst nehmen — Timing daraus lassen

Zur ausgewogenen Einordnung gehören die prominenten Gegenstimmen. Ray Dalio, Gründer von Bridgewater Associates, dem größten Hedgefonds der Welt, sieht die USA seit Jahren auf Kurs in eine große Staatsschuldenkrise. Jeremy Grantham, der die Dotcom-Blase kommen sah, spricht von einer „Superblase“ und vergleicht die Lage mit 1929, mit 2000 — und sogar mit der Eisenbahn-Manie der 1840er Jahre. Solche Stimmen verdienen einen ernsthaften Blick, zumal die Konzentration am Markt real ist. Der Unterschied zu 1999 ist allerdings messbar: Damals hatten die Überflieger keinen Cent Gewinn — heute wachsen die Gewinne quer durch den Markt um rund 25 Prozent. Und die Geschichte lehrt Demut in beide Richtungen: Wer 1996 wegen „zu teurer Kurse“ ausstieg, hatte irgendwann irgendwie recht — und verpasste trotzdem die besten Jahre. Bewertungskennzahlen sind ein miserabler Timing-Indikator; das gilt für das Shiller-KGV, und es gilt heute.

Der Marktstratege Ed Yardeni hat die Woche in vier Fragen gepackt: Höhepunkt der Angst? Ja. Höhepunkt der Zinsen? Vielleicht. Höhepunkt der Gewinne? Nein. Höhepunkt der Künstlichen Intelligenz? Ebenfalls nein. Dazu sein Satz der Woche: „Wir haben nichts zu fürchten außer der Furchtlosigkeit.“ Solange viele warnen, klettert die Börse an der sprichwörtlichen Wand der Sorge. Gefährlich wird es erst, wenn niemand mehr warnt — davon ist derzeit wenig zu sehen.